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途牛的機會出境團隊游一枝獨秀

文旅界 2014.05.20 10:42 閱讀量：45240

美國當地時間5月9日，途牛旅游網(以下簡稱“途牛”)在納斯達克市場掛牌上市，途牛證券代碼為“TOUR

　　美國當地時間5月9日，途牛旅游網(以下簡稱“途牛”)在納斯達克市場掛牌上市，途牛證券代碼為“TOUR”，首日收盤10.07美元，較IPO發行價9美元漲11.89%。摩根士丹利、瑞士信貸以及華興資本證券為此次IPO的主要承銷商。

　　途牛成功上市，是中國旅行社行業的標志性事件，從旅行社行業研究的視角，本文就途牛的機會做五個方面的簡要解讀。

　　出境團隊游一枝獨秀

　　需要指出的是，在高速增長的中國旅游背景之下，團隊總量不斷增長，出境旅游增速尤其兇猛，高于平均增長兩倍以上。

　　根據中國旅游研究院《2013旅行社產業發展報告》顯示，2012年度全國旅行社營業收入3374.75億元，同比增長17.51%;營業利潤24.58億元，同比增長11.17%;利潤總額31.16億元，同比增長44.55%。

　　2012年度全國旅行社出境旅游組織2830.57萬人次、13021.61萬人天，分別同比增長39.99%、54.91%。2012年度全國旅行社出境旅游營業收入936.06億元，同比增長40.11%,占全國旅行社旅游業務營業收入總量的30.23%;出境旅游業務利潤為44.67億元，同比增長24.25%，占全國旅行社旅游業務利潤總量的30.13%。

　　途牛交易額從2011年的10億元人民幣增至2013年的30億元人民幣，年復合增速71%;其中組團游交易額19億元人民幣，占總交易額的73%;途牛出境組團游產品，2013年共售出36.7萬份，得益于出境游的高單價而成為交易額第一大業務，達到16.4億元人民幣。在線團隊旅游，尤其是出境團隊旅游是途牛的核心業務。

　　未來五年內，旅行社產品的線上化以及信息化對旅行社行業效率的提升是途牛發展的巨大空間。在服務業品牌化的階段，這個市場上目前全國性的在線度假領域，攜程、途牛是兩家最大2C的旅行社品牌，在線銷售能夠超過30億元的也只有攜程和途牛兩家。攜程度假版塊的總銷售額2013年度超過100億元人民幣，刨除自由行、套餐產品之外，團隊旅游板塊的份額和途牛相若。

　　途牛已經成功建立全國性的品牌認知和品牌信任

　　旅游產品是預付費的體驗產品，作為單品價格都在千元以上，甚至不乏萬元的途牛來說，促成線上消費，品牌和信任至關重要。作為最早嘗試地鐵廣告的在線旅游企業，途牛“要旅游，找途牛”的品牌廣告一打五年，途牛廣告在北上廣深等十幾個城市的寫字樓、各大超市、賣場傳播，品牌已經沉淀為其核心資產，IPO之后，品牌價值的提升也將為途牛產品銷售做更好的背書。

　　從公報來看，途牛的成本構成中，與大多數旅行社相似，除了占據主要地位的供應商產品的采購成本之外，主要是市場營銷成本和研發成本兩項，后兩項反映途牛作為一個旅游互聯網公司的主要特征，2012年，途牛的研發成本為3337萬元，市場營銷成本為5799.4萬元;2013年，途牛的研發成本為3899.4萬元(增長17%)，營銷成本為11007萬元(增長90%)。成本特征表現為：途牛的研發成本較低，且趨于穩定;途牛的市場營銷費用大幅度增長。

　　這或可從另外一個角度說明，線上售賣旅游線路的技術門檻并不高，只是一個信息化向業務的滲透過程。但是線上品牌是一個更加核心的競爭力和企業壁壘。從運營虧損額來看，途牛每年的運營虧損都在1億元左右，2013年是9703萬元，虧損額度和市場營銷費用相當，國內能夠達到30億元以上銷售額度的旅行社企業有10家左右，多為區域旅行社品牌，投入營銷費用在億元以上的并不多見。

　　旅行社行業低毛利、高營業額、高周轉的特性

　　雖然途牛IPO招股說明書甫發，就有報道第一時間質疑途牛財務包裝，夸大營業收入，但細看招股說明書(股書是企業如實申報和自我認知的集合)其中收支已經清晰標注，所謂的高營業額、低毛利率現象，其實在眾信旅游上市之時，已經引發了廣泛的討論，并已經通過眾信的上市案例得到普遍認知，旅行社行業以毛收入作為收入確定標準，這與途牛對自身的旅行社行業定位契合。

　　正如華泰證券分析師薛蓓蓓指出的：“途牛購銷的盈利模式與常規OTA企業的平臺模式有所不同，目前采取的收入確認方式是合理且有據可循的(可參見中青旅和眾信旅游)。去哪兒的在線搜索平臺和攜程的OTA分別以廣告費和返傭作為主要收入，不涉及產品的購銷，因此以增值服務的價值而非流水來確認收入較為合理。而途牛在跟團游業務上采用的是采購上游批發商(如眾信、華遠等)的產品、然后再加價賣給消費者的購銷模式，享有定價權的同時需要承擔主要的服務責任和風險，故應該以毛收入作為收入確認的標準，這符合美國會計準則下的規定”。

　　愛美股旅游行業分析師吳桑茂對途牛利潤率確定進行了分析：“2011至2013年毛利潤，分別是2383萬元人民幣、3915萬元人民幣、1.2億元人民幣。”分別除以交易額、毛傭金和財報里的營收得到三種利潤率：

　　第一項利潤率是類似現在自營電商的毛利率;第二項利潤率是類似于攜程的毛利率;第三項是途牛目前的會計報表中的毛利率。出現三種不同的毛利率原因在于比對行業的不同，其實質并無差異。

　　旅行社就行業特性來說，與大型超市很類似，都是高營業額、低毛利率，成本構成中大量是供應商產品的采購成本，但旅行社行業優越的地方在于，旅行社沒有倉儲、沒有庫存，輕資產特性更加明顯——可以參考眾信30倍的資金周轉率來認知途牛，用一句老話來說就是“薄利多銷”。

　　旅行社行業的自由現金流和資金沉淀“紅利”

　　途牛近三年雖然都處于虧損狀態，但運營現金流一直都是正的。這是因為組團游業務，途牛可以先從客戶端收取現金，而對供應商可以采取后結算的方式。在向旅游供應商付款之前，途牛通常根據合同確認書已從客戶手中收取了團款，這讓途牛通過運營能夠產生自由現金流。

　　從招股書看，在2011年、2012年和2013年通過運營活動提供的凈現金分別為人民幣3630萬元、人民幣1470萬元和人民幣1.167億元(約合1930萬美元)。同時途牛還在2011年和2013年獲得了投資，所以能在2013年投資支出猛增至3億元人民幣后，年末依然有4.2億元人民幣的現金及等價物。

　　按照行業平均押款期限(參考行業B2B押款期限)45天來看，途牛能夠通過資金沉淀而獲得的可用資金最大在3.7億元左右。同時由于途牛品牌直接面向C端，能夠直接收款，在資金管理上具有主動權，從而能夠在安全的范圍內更加靈活地使用沉淀資金，這算是途牛模式的額外紅利，也是大組團社獲得發展的秘訣之一，南湖國旅、重慶百事通都是此道翹楚。有資金在手的途牛，可以承受一定限度內的虧損經營，在業務擴張的同時保持正現金流。

　　供應商體系和供應商管理對供給能力的保障

　　從招股書來看，途牛提供的包價旅游服務源自超過3000家旅游供應商，產品線超過10萬個跟團游庫存單位(SKU)和10萬個自助游庫存單位，通過供應鏈管理系統--N-booking系統與旅游供應商進行有效鏈接。從供應商規模來看，截至2012年10月底，我國共有旅行社24944家，其中，具有出境旅游業務資質的旅行社1662家，途牛的供應商涵蓋度已經占比較高。植根豐茂的供應商體系，使得途牛擁有豐沛的產出供給能力。

　　加強供應商的地域覆蓋：從最近的動向來看，4月初途牛啟動了2014年度首屆全國供應商采購大會，至5月底將陸續完成武漢、西安、沈陽、哈爾濱、鄭州、濟南、青島、大連等14個城市分會場的“巡演”。目前途牛提供64個城市出發的旅游產品，通過各出發城市及對其周邊區域的輻射效應，在供應商采購大會結束后，途牛將實現二三線城市和其他出發城市的覆蓋。

　　積極推行開放平臺戰略：在攜程度假開放平臺的壓力之下，途牛也積極推行開放平臺戰略。據公開媒體信息，在入駐費、年費、傭金、廣告費全免的基礎上，途牛開放平臺將支持線上、線下兩種交易方式，為入駐商家提供最優質、最便捷的平臺服務，為供應商提供線上獨立的品牌主頁、外部營銷資源支持和全天候的服務支持。

　　未來的競爭

　　上市之后，途牛CEO于敦德提出，將繼續大規模的廣告投入，通過上市，通過品牌廣告繼續擴大品牌知名度，產品方面繼續增加出發地的覆蓋，現在有超過64個出發地和15個服務中心，在接下來的1年里，出發地會增加到200個，服務中心會增至30個，繼續向二三線城市滲透。

　　就團隊旅游市場交易額看，途牛與攜程的占比都僅僅在1%左右，未來可供開拓的市場仍然有巨大空間，這一市場上的主要參與者是攜程和途牛，攜程在上市前入股途牛1500萬美金，并獲得一個董事席位。為了在廣闊的市場上迅速提高占比，開放平臺的競爭將是未來在線度假市場上的主要競爭形式，這將是成長和碰撞并存、長期競合的過程。

　　除以交易額除以毛傭金除以營業收入2011年2.3%31.0%3.1%2012年2.4%39.5%3.5%2013年4.0%62.3%6.1%

途牛

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